Przecięcie KSP z DSP to zapowiedź bessy?

Ostatnio giełda mnie mocno zaskakuje, chyba nie tylko mnie (nie spodziewałem się tak szybkiego powrotu do hossy), dlatego nie będę się mądrzył, że zaraz to na pewno wszystko walnie. Jedynie zwrócę uwagę na ryzyko jakie warto wziąć pod uwagę w najbliższej przyszłości.

Parę lat temu napisałem ten wpis i omówiłem wyniki badań związku między spredem rentowności a zmianami PKB. Dla przypomnienia: 

KSP - krótkoterminowa stopa procentowa

DSP - długoterminowa stopa procentowa

Badania Clintona [Clinton, K., The term structure of interest rates as a leading indicator of economic activity: A technical note, 1995] wskazują, że spread między DSP a KSP to "doskonały predyktor zmian aktywności gospodarczej w Kanadzie". Gdy DSP jest znacznie większa od KSP, silny wzrost PKB nastąpi mniej więcej w kolejnym roku. Gdy KSP > DSP, prawdopodobnie szykuje się recesja. Trzeba dodać, że to badanie jest dość stare, bo dotyczy lat 1962-93.

Przeanalizujemy sytuację w USA. Do niedawna KSP była rzeczywiście większa od DSP - i to po raz pierwszy w tak widoczny sposób. Co więcej, porównałem momenty lokalnych szczytów S&P 500, po których następował spadek nie mniej niż 20%:

Najczęściej szczyty korespondowały z przecięciami KSP (czerwona) z DSP (zielona). Oczywiście sam moment był losowy, ale widać, że zakres, gdy obie stopy były bardzo blisko siebie, wiązał się z największymi spadkami indeksu. W dwóch przypadkach mechanizm ten nie zadziałał (1987, 2022) i prawidłowo, bo przyczyny leżały poza gospodarką USA. Wprawdzie na początku 2023 nastąpiło przecięcie, ale było to już zakończenie krótkiej, wojennej, bessy. Chociaż raczej mówimy tu o pełnym przecięciu, to czasem wystarczyło stykanie się. W 2019 KSP i DSP dotykały się, ale nie przecięły i nie było bessy - a mimo wszystko indeks i tak zaliczył istotną korektę.

Z czego wynika ten mechanizm? W uproszczeniu powinniśmy kojarzyć tak: KSP - teraźniejszość i bliska przyszłość (do roku), DSP - niedaleka przyszłość (do roku) plus daleka przyszłość (po roku). Przez przyszłość mam na myśli sferę realną oraz inflację. Inflacja teraz jest nieistotna, zajmijmy się częścią realną. W uproszczeniu: większe KSP niż DSP to lepsza teraźniejszość niż przyszłość i vice versa - mniejsze KSP niż DSP to gorsza teraźniejszość niż przyszłość.

To jednak duże uproszczenie, a sam spred niewiele mówi, biorąc pod uwagę, że jest on ujemny od końcówki 2022. Przez to zresztą rok temu pomyliłem się, sądząc, że bessa tuż za rogiem. Trzeba podzielić przyszłość na dwie części:

- bieżące oczekiwania, bardziej pewne

- większą niepewność przyszłości.

Jeżeli KSP przegania DSP, to można sądzić, że następuje przesadny optymizm czasem dyskontowany od razu (np. rok 2000), a czasami dopiero gdy rynek orientuje się, że był to hurraoptymizm i następuje powrót KSP do DSP (rok 2007). W pierwszym przypadku inwestorzy wierzą, że inwestycje firm szybciej się zwrócą lub przyniosą większe zyski. Sprzedają więc krótkie terminy i kupują długie, podwyższając KSP. W drugim przypadku  ich oczekiwania maleją albo niepewność rośnie i znów kupują krótkie terminy, obniżając KSP. Jednak niepewność przyszłości i bieżące oczekiwania powinniśmy oddzielić. Jeśli pierwsze rośnie, a drugie spada, to DSP może stać w miejscu (bo DSP zawiera obydwa czynniki), a KSP może ją wtedy przeciąć. Gdy niepewność zacznie rosnąć, a bieżące oczekiwania będą stać w miejscu, to KSP może stać w miejscu (bo KSP nie zawiera dalekiej niepewności), a DSP przeciąć KSP (z dołu w górę). I taka sytuacja byłaby pozytywnym sygnałem w dłuższym terminie mimo iż niepewność wzrasta. Spred staje się dodatni, a rosnącą niepewność inwestorzy uznają bardziej za szansę niż zagrożenie, wiedząc, że w równowadze stopa procentowa powinna odzwierciedlać produktywność gospodarki.