Czy powinniśmy przygotować się na inflację rzędu 20%?

Polecam bardzo ciekawy artykuł A. Gaafara "Grypa hiszpanka – pandemia groźniejsza od wojny"  z kwietnia tego roku, unaoczniający podobieństwo historii pandemii grypy hiszpanki (1918-1920) do obecnego koronawirusa. Może być to wielce pouczające zarówno dla zwykłego obywatela jak i polityków. Natomiast ekonomiści, którzy starają się usilnie przewidywać przyszłość gospodarczą, mogą grypę hiszpankę uczynić punktem zaczepienia do oceny wpływu bieżącej epidemii. Ostatnio R. Barro et al. [1] przeprowadzili w tym celu analizę wpływu śmiertelności tego wirusa na różne zmienne ekonomiczne, jak PKB, konsumpcja, inflacja czy ceny akcji - w 43 krajach.

Po pierwsze trzeba odnotować, że średnia śmiertelność hiszpanki wyniosła 2%, czyli mniej więcej tyle co obecny wirus. Po drugie z modelu regresji wynika, że każdy dodatkowy punkt procentowy śmiertelności grypy (flu death rate) przekładał się średnio na spadek PKB o 2,98 pkty procentowe rocznie. To znaczy, że kryzys epidemiczny obniżał średniorocznie PKB na świecie o 6% (3*2%). Analogicznie dla konsumpcji parametr wyniósł -4,06, to znaczy, że konsumpcja spadała w związku z grypowym kryzysem o 8,2% (4,1*2%) rocznie.

Nie oznaczało to jeszcze, że PKB i konsumpcja w czasach zarazy rzeczywiście o tyle spadały. W regresji występują także inne zmienne, jak wpływ I Wojny Św. (jej śmiertelności), a także stała, która wynosi odpowiednio 0,02 i 0,018. Ponieważ I Wojna nas nie interesuje, to dodajemy do naszych poprzednich szacunków jedynie stałą. Czyli w naszym przypadku PKB powinno spaść o 4%, a konsumpcja o 6,4%.

Biorąc pod uwagę, że w Polsce stała będzie wynosić ok. 3%, to znaczyłoby, że nasze PKB spadłoby zaledwie o 3%. Jest to więc dwa razy lepsza prognoza niż ta, którą wykonałem ostatnim razem. Z drugiej strony współczesny świat jest zglobalizowany, a zamknięcie gospodarki jest chyba bardziej dalekosiężne i drastyczne niż 100 lat temu, więc osobiście nastawiałbym się ma większe tąpnięcie (do -5, -6%).  Chociaż trzeba też pamiętać, że dzisiejsze możliwości komunikacji są nieporównywalne.

Przyjrzymy się teraz jak hiszpanka dotknęła rynki akcji, obligacji skarbowych oraz cenobiorców. Poniższa tabela pokazuje parametry regresji dla tych zmiennych:

Każda zmienna zawiera dwie kolumny. Pierwsza odzwierciedla model typu stała + wpływ śmiertelności grypy w danym roku. Druga kolumna stanowi to samo, ale dodatkowo sprawdzono czy grypa oddziaływuje na te zmienne także w kolejnych latach, tzn. dołożono zmienną Lag of flu death rate, przy czym lag to średnia krocząca od -1 do -4 lat.

Dla akcji i obligacji drugi model jest nieistotny stat., więc tylko spojrzymy na pierwszy. Stała realna stopa zwrotu z akcji wyniosła średnio 6,3% na rok, a sama hiszpanka wywoływała średnioroczne spadki 26,2% (13,1*2%) na realnym poziomie. Czyli w czasie epidemii średnioroczna stopa zwrotu z akcji na całym świecie wyniosła ok. -20% (-26,2 +6,3) w ujęciu realnym.

Nominalnie jednak walory aż tak tragicznie nie wyglądały. Zobaczmy, że inflacja ogromnie wzrastała w roku pandemii. Parametr 10 oznacza, że 1% śmiertelności powodował wzrost inflacji o 10 pktów proc. Czyli dla 2% mamy 20 pktów proc. Dodając stałą 2,6% otrzymamy średnią inflację 23%... Czy to możliwe, żeby tyle ceny zaczęły rosnąć? Jeżeli tak, to optymistyczną informacją byłoby to, że w kolejnych latach nastąpiłby powrót do starych cen - deflacja wyniosła tyle co poprzedni wzrost spowodowany kryzysem. Żeby to zobaczyć, patrzymy na drugi model dla inflacji (kolumna 6, średnia krocząca), który tym razem jest istotny stat.

Oznacza to, że nominalnie akcje nawet mogłyby wzrosnąć w 2020, bo -0,2 + 0,23 = 3%. Mimo wszystko trzeba pamiętać, że duża inflacja jest negatywna dla akcji (zob. ten wpis).

Jeżeli już to wszystko wiemy, to jak ocenilibyśmy w tych warunkach dalsze obniżanie stóp procentowych przez NBP? Wcześniej, w art.  Trzy wskaźniki: P/BV, P/E i PLN/EUR wykazywałem czysto teoretycznie, że ta decyzja NBP jest błędna. Ale podany empiryczny argument wskazuje, że może być fatalna, nie jeśli nie katastrofalna, w skutkach. Już dziś inflacja w Polsce wynosi prawie 5% i jest najwyższa w UE.

Musimy się przygotować na trudne czasy, jeśli chodzi o naszą konsumpcję i skupić się właśnie bardziej na inwestycjach, aby zmniejszyć realne straty.
 
Literatura:
[1] Barro, R., Ursua, J. F., Weng, J., The Coronavirus and the Great Influenza Pandemic: Lessons from the "Spanish Flu" for the Coronavirus's Potential Effects on Mortality and Economic Activity, March 2020;
[2] Gaafar, A., Grypa hiszpanka – pandemia groźniejsza od wojny, 08.04.2020.

Potencjalny wpływ kryzysu wirusowego na dochody w sektorach

Dotychczas oceniłem, że bieżący kryzys spowoduje ok. 6% spadku PKB w 2020 r. To teraz ocenimy jego potencjalny wpływ na poszczególne sektory. Do poprzedniej tabeli dopisałem nowe formuły. Ogólnie wykorzystałem poprzednie dane i wzór na szereg geometryczny. W sumie zbiorcze wyniki wyglądają tak:

Pełną tabelę można pobrać stąd.

Zacznijmy od końca - PKB to suma wszystkich sektorów; mamy tutaj spadek 4,18 (w marcu i kwietniu) + 2,09 (od maja) = 6,27%. Jest to ta sama wartość co wcześniej liczyłem. Zakładam, że do końca roku PKB będzie tylko spadał, ale coraz wolniej. To znaczy w marcu i kwietniu o 25%, ale rocznie wychodzi 4,2% (25/12*2). Czyli średnio w marcu i kwietniu mamy spadek 2,1%. Zakładamy też, że od maja spada o 50% wolniej w stosunku do poprzedniego miesiąca. Wzór na szereg geometryczny można tutaj spokojnie przybliżyć szeregiem nieskończonym: a*q^0 + a*q^1 + a*q^2 +...  = a/(1-q) , czyli bardzo prosty wzór. U nas a = -2,1 / 2 , q = 1/2. Podstawiamy:
S = 2,1/2 / (1 - 1/2) = 2,1/2 / 1/2 = 2,1.

Widać, że sumaryczny spadek od maja 2020 wynosi tyle co spadek z jednego miesiąca marca lub kwietnia. Dlatego w załączonej tabeli zauważymy tę samą zależność dla wszystkich sektorów. Dochody z rolnictwa spadną w marcu i kwietniu o 8,3% i potem już tylko połowę. Sumarycznie 12,5%. Przemysł się utrzyma na tym samym poziomie (choć w rzeczywistości pewnie nieco spadnie, bo wiele firm przestaje działać, więc energia i woda także). Budownictwo - tak samo jak rolnictwo. Zyski z handlu spadną o niecałe 19% itd.

Jak "kryzys wirusowy" wpłynie na PKB w 2020?

Jeszcze do niedawna mbanki i inne instytucje prześcigały się w coraz większych prognozach wzrostu PKB. Teraz trend się odwrócił. Zaczęło się niemrawo - od spadku dynamiki do +1%, kiedy było już oczywiste, że to wizja skrajnie optymistyczna. Kiedy kolejni analitycy powtarzali negatywne prognozy, rozpoczeła się seria "kto da mniej", tak że w końcu zaczęto mówić o spadku samego PKB, a nie jego dynamiki. Odważono się wypowiedzieć to słowo: recesja. Erste niedawno podał -3,7%, teraz mbank -4,2, a PKO -4,4%.

Chociaż jest to sytuacja zupełnie nowa, której się dopiero uczymy, to możemy sami ocenić jak zmieni się PKB w 2020.

Wykorzystując dane GUS obliczyłem strukturę PKB 2019 i na jej podstawie oszacowałem możliwą strukturę na marzec i kwiecień 2020. To pozwoli ocenić skalę spadków. Dane można pobrać stąd:
Przykładowa struktura PKB

Pogrubione wartości to przykładowy szacunek struktury na marzec-kwiecień 2020. I tak np. przyjąłem, że w marcu rolnictwo skurczy się o 50%, przemysł się nie zmieni, budownictwo spadnie o połowę, a handel i transport o 75%. Być może powinno być więcej, ale nie znam się, więc tylko strzelam. Zakwaterowanie i gastronomia spadnie do 0. Itd.

Suma tych ułamków daje niecałe 75%. Oznacza to, że PKB kurczy się o 25% w marcu i kwietniu (w zasadzie wartość dodana, która teoretycznie powinna być równa PKB, ale widać, że różne metody liczenia dają trochę różne rezultaty). Jeżeli więc od maja gospodarka zostałaby w całości odmrożona, to dostajemy 2/12*25% = 4,2% spadku PKB rocznie, zakładając, że w drugiej połowie roku PKB nie będzie się zmieniać.

Jednakże po takim ciosie gospodarka nie wyzdrowieje tak po prostu, bez żadnych przeszkód. Powinniśmy uwzględnić dodatkowo "czas rekonwalescencji". Najprostszy przykład to bezrobocie. Skoro teraz firmy zwalniają pracowników, to przecież nie po to, by ich wszystkich za chwilę znowu zatrudniać. Naprawianie szkód potrwa, tak samo znalezienie pracy nie następuje z dnia na dzień. Tym bardziej, że nawet bez rządowego ataku na przedsiębiorstwa (bo przecież wirus nie jest temu winny, że plajtują), gospodarka zaczęła wchodzić w okres stagnacji. Powiedzmy więc, że czas naprawy będzie trwał w ten sposób, że z każdym kolejnym miesiącem PKB będzie spadać o 50% wolniej m/m. Skoro w kwietniu spadł średnio o 2,1% (4,2/2), to w maju spadnie o 1,05%, w czerwcu o 0,5%, w lipcu 0,25%, w sierpniu o 0,12%, wrześniu o 0,06% i w październiku 0,03%. Sumarycznie 2%. To znaczy, że dostajemy 4,2+2 = 6% spadku PKB w 2020. Ostatnie 3 miesiące to może być stabilizacja, być może z małą zmianą na plus.

Z pewnością ten kryzys zmieni świat, w tym Polskę. Nie wiemy, jaki efekt przyniesie w długim terminie. Niektóre sektory, jak sektor medyczny i tekstylny mogą zwiększyć produkcję i stworzyć nowe gałęzie. Ale jak sytuacja ukształtuje się w krótkim terminie? Wydaje mi się, że ostatni kwartał tego roku będzie najwyżej w okolicach zera, np. +0,5%, co trochę poprawi ogólny obraz recesji.
 
W sumie więc prognozuję, że w 2020 PKB spadnie o od 5,5 do 6%.